文 | 时间线 Timelines，作者 | 王志，编辑 | 周易
刚刚发布了二季度财报的蔚来，正在经历一场强劲业绩与疲弱股价之间的错配。
一方面，从业绩的角度来看，蔚来在二季度实现了高达 69.1% 的同比营收增长，毛利额也同比增加了 211.3%，车辆交付量也同比提升了 49.4% ——更重要的是，蔚来已经连续三个季度实现盈利。
但另一方面，蔚来的股价确实继续承压。
事实上，9 月 1 日二季度财报发布当天，蔚来港股股价盘中一度下跌 10%，收盘时跌幅停留在 6.39%。次日，随着二季度财报揭晓，蔚来港股股价再次出现了 3.35% 的下跌——到 9 月 3 日，又跌去了 1.07%。
资本市场对于这份成绩单的态度，由此可见一斑。
不过，对于蔚来自身业务的发展来说，真正值得关心的问题是：在如此严峻的外部市场竞争环境下，蔚来该如何在未来几个月以及几年的时间里穿越周期。
季度盈利背后，仍有压力
相比于去年，蔚来的这份成绩单完全可以用「惊艳」来形容。
数据显示，蔚来二季度的收入总额为 321.369 亿元，同比增加 69.1%。二季度毛利为 59.065 亿元，同比增加 211.3%。二季度的毛利率和汽车毛利率分别为 18.4% 和 18.5%，而去年二季度分别为 10% 和 10.3。
从这个整体面的数据来看，蔚来的整体业务支撑力出现了明显的好转。
再来看利润表现，蔚来二季度的经营亏损为 3.472 亿元，去年同期为亏损 49.089 亿元，出现了明显好转。如果扣除股权激励费用，二季度的经调整经营利润为 2.069 亿元。
从净利润的角度来看，蔚来二季度的净亏损为 5.28 亿元，去年同期为 49.948 亿元；扣除股权激励费用，蔚来二季度的经调整净利润为 0.261 亿元，作为对比，去年同期为净亏损 41.267 亿元。
整体来看，虽然利润微薄，蔚来在二季度确实已经基本上实现了自我造血，其商业闭环能力再一次得到印证。
不过，如果与一季度的表现相比，这份财报还是有一些瑕疵。
比如，相比于一季度，蔚来的营收和毛利分别上涨了 25.9% 和 21.6%；但是在盘子扩大的同时，蔚来的毛利率和汽车毛利率，相比于一季度（分别为 19% 和 18.8%）都出现了小幅度的下滑。
另外，在净利润方面，蔚来一季度的经调整净利润为 0.435 亿元，二季度为 0.261 亿元，环比出现了下降——这意味着，在整体营收盘子扩大的情况下，二季度的净利润表现反而相比于一季度出现了下滑。
那么，为什么蔚来二季度的毛利和净利表现，反而不如第一季度？
从财报中来看，蔚来二季度的研发费用相比于一季度出现了 13.8% 的增长，蔚来表示这是因为新产品以及新技术带来的设计与开发费用增长，以及研发职能人员成本增长。
另外，蔚来二季度的销售、一般以及行政费用也出现了 26.5% 的环比增长，其核心原因是蔚来新品相关的销售和营收费用增加。从二季度的动态来看，蔚来确实发布了多款新车型，由此带来了销售和营销费用的增加。
另外，根据蔚来在财报电话会议中的说法，今年成本端的压力比较大，三月份开始，内存、大宗材料和电池成本都出现了上升，二季度的单车成本相比于去年增加了 1.4 万。这也给蔚来二季度的毛利率造成了一定的压力。
为此，蔚来在二季度做了大量工作来稳住毛利，其中包括在成本端通过供应链优化、商务谈判等措施，最终维持了三个品牌的价格稳定，并且总体实现了整车毛利率 18.5%。
一个好消息是，蔚来在 2026 年二季度实现了正向经营活动现金流——不仅如此，截至到 2026 年 6 月 30 日，蔚来现金储备从一季度末的 482 亿元提升为 567 亿元。蔚来在财报中表示，其现金储备将足以支持其在未来十二个月日常活动的持续经营。
因此，对于如今的蔚来来说，核心矛盾不在于去年所担心的经营可持续性问题，而在于如何更好地提升经营质量。
产品体系趋于完善，维持毛利是关键
蔚来在二季度能够取得以上成绩，其逻辑还是在于其产品体系的重新构建与完善。
二季度，蔚来共交付 107658 辆车，其中蔚来、乐道和萤火虫三个品牌的交付量分别是 60945 辆、29124 辆和 17589 辆，占比分别为 56.6%、27.1% 和 16.3%。
作为对比，以上三个品牌在一季度的销量为 58543 辆、13339 辆、11583 辆，占比分别为 70.1%、16.0% 和 13.9%。可见，二季度，蔚来品牌维持了销量态势；乐道品牌获得了超过 100% 的增量增长；萤火虫品牌也实现了超过 50% 的销量增长。
从三个品牌的销量比例来看，二季度相比于一季度更加合理，但与公司最初的预期（3:6:1）还是有较大的差距。
如果拆分来看，蔚来品牌在二季度的表现，主要依赖于 ES8 和 ES9 两款大车的销量加持，这两款车助力蔚来品牌在二季度获得了中国 35 万元以上乘用车市场第一名。
其中，蔚来 ES8 的表现更加亮眼，它在二季度贡献了销量的基础上，又在 8 月份实现了 14 万的交付量。李斌在财报电话会议中强调，ES8 将会在 9 月交付第 15 万台。关于 ES9，李斌则透露称，目前 ES9 有四分之三的客户群体来自于蔚来社区之外，破圈效应非常明显。
关于萤火虫品牌，李斌在财报电话会议上表示，这一品牌仅有一款车型，当然包括特别版以及后续技术迭代，都会持续进行——总的来说，萤火虫有点像 iPhone，会持续推出新的特别版。
相比于而言，乐道品牌的表现，成为外界的关注点。
从成绩来看，乐道 L90 在焕新后突破了 6 万台的交付量，它还与 L80 一起助力乐道品牌在成交价 30 万元以内的大型 SUV 中位居第一；乐道 L60 在焕新升级之后，也在为乐道总体销量形成有力支撑——但很明显，支撑力还不够强。
对此，李斌在财报电话会议中表示，乐道品牌所在市场的竞争确实比蔚来和萤火虫激烈很多，无论从品牌数量还是车型数量都更多；目前，乐道品牌的主要挑战仍是品牌知名度，乐道当前的品牌知名度相当于五六年前的蔚来品牌。
那么，乐道品牌接下来该怎么破？
对此，李斌表示，接下来将通过更多、更积极、更主动的方式，通过跨界合作、线下活动、深挖社群等方式，让更多人接触到乐道品牌；同时在渠道建设上，加快蔚来、乐道、萤火虫三个品牌共用的 Sky 门店布局，持续加强销售网络建设，让乐道品牌更多触达三四线城市的家庭用户群体。
另外，李斌还强调，乐道品牌将持续推出新产品，服务更广泛的家庭用户群体，但乐道品牌将保持作为高品质家庭用车品牌的定位，不会进入太低的市场，会平衡量和毛利的关系——李斌还补充乘，乐道品牌明年还会有战略级新产品上市，进一步丰富产品线。
值得一提的是，蔚来管理层还在财报电话会议中强调，下半年材料成本仍有继续上涨风险，预计每车可能增加 2000 至 3000 元，但公司将继续采取相应措施，总的目标是希望三季度和四季度整车毛利率维持与二季度差不多的水平。
新车之外，蔚来还有什么牌？
对于 2026 年的蔚来来说，新车发布已经告一段落，销售成为重心。但在产品之外，蔚来依旧还有不少体系化的工作，还在进行中。
其中的一个重点，是换电。
在财报电话会议中，蔚来方面表示，今年目标仍是 1000 座换电站。不过与之前不同的是，自 2024 年启动加电合伙人计划以来，今年取得长足进步，已在全国 25 个省市与超过 40 家地方国资和金融机构展开合作。蔚来方面强调，从目前来看，全年充换电网络建设计划的目标全部来自合作伙伴出资。
从这个角度来看，至少从换电站的建设和运营方面，蔚来正在从以往的重资产模式中抽离，而是采用轻资产运作模式。
在换电站的成本和运营方面，蔚来 CFO 曲玉强调，五代换电站的建设成本为每站 140 万元，相比于上一代的 150 万元有了明显的下降，而首次换电成功率相比于上一代同期提升了 50%。
对外合作方面，蔚来方面表示，部分落地项目和沟通谈判仍在持续进行中，而且持续进展的 Robotaxi 与换电是非常匹配的基础设施支撑——从合作和收费框架来讲，基本会采用接入费的形式。
曲玉还强调，越来越多主机厂认识到换电优势，希望加入。
总体来说，关于换电业务，蔚来在推进换电网络扩大的同时，也在努力进行成本降低和价值变现等工作——从目前来看，这依旧是一个复杂的过程，还需要更多的时间。
除了换电业务，在智能化方面，蔚来也在取得一定的进展。在财报中，蔚来披露称，旗下神玑公司的股份已经获得投资者认购，投后估值 122.5 亿元，而蔚来旗下一家子公司将拥有神玑 59.95% 的控股权益。
值得一提的是，在财报电话会议中，李斌还透露，目前蔚来和乐道二手车的用户智驾订阅比例接近 20%，当前收费用户基数还较少，今年已有数千万元订阅收入。随着用户基数增加，相信订阅收入长期将成为公司非常重要的服务收入。
目前来看，虽然这笔收入还比较有限，但它确实是一则好消息，说明蔚来在智能化方面的投入将拥有新的变现空间。
值得一提的是，在财报电话会议中，蔚来还被问及「任少卿成立具身智能创业公司」的问题。对此李斌予以确认，并表示任少卿仍担任蔚来智驾负责人，蔚来会作为战略股东支持其创业——李斌强调，这样的安排，会让蔚来在聚焦核心业务的基础上，仍能保持对具身智能和物理 AI 领域的战略投入，并且不影响公司损益表。
也就是说，尽管已经有不少车企官宣涉足到人形机器人领域，但蔚来依旧选择聚焦智能电动汽车主业，并不会亲自踏入到具身智能的河流中去——尽管这条河流也已经变得无比拥挤。
正如李斌此前在沟通会上强调的：蔚来会老老实实卖车。
无论如何，作为如今中国市场唯一坚持纯电路线的车企，蔚来已经告别生存危机，开始向更好的价值落地和经营效果出发，这是另外一个并不轻松的跋涉过程，甚至这个过程也会遭遇资本市场的冷遇——但蔚来顾不得那么多，只能在持续的跋涉中，做出愈加清醒而务实的选择。
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